本站原创关键词：协议制约；VIE；境外上市；法律风险
根据2009年6月中国电子商务B2B研究中心的一份报告显示：“在过去的十余年里，外资纷至沓来进入中国互联网产业，在为中国普及了互联网的同时，也逐步从资本层面制约了中国互联网产业的各个领域。”目前的互联网企业，从第一波以新浪为首的上市开始，已经经历了五到六波上市潮，这其中除了B2B电子商务服务商网盛生意宝在深圳上市之外，其余均在境外上市。
说到境外上市，就难免提到协议制约模式，中国大部分企业境外上市所采取的，基本都是此模式。所谓协议制约，通常的定义是境外上市主体与国内运营主体签订一系列的合同，使得两者相连接以达到上市地会计准则中关于合并财务报表的标准并能实际制约国内运营主体，从而实现国内运营主体上市目标的一种红筹上市模式。
究竟什么是协议制约模式？他将给中国的企业带来什么样的利益和风险？
一、协议制约模式目前状况
第一家使用协议制约模式上市的企业是新浪，其于2000年4月在美国纳斯达克上市，成为中国大陆第一家境外上市的企业。截至2014年5月11日借助VIE结构上市的企业约有250多家，其中包括，搜狐，百度，阿里巴巴，盛大游戏等知名互联网企业。起初，使用VIE结构的目的是为了规避中国对于外资准入行业的限制，其中最典型的例子就是新浪，通过VIE模式成功的规避了我国电信产业对于外商的禁入。发改委和商务部共同制定的《外商投资产业指导目录》，其中电信业务属于“限制类”产业，其中外资比例严禁超过50%。随后2006年国家出台了《关于外国投资者并购境内企业的规定》规定境内公司、企业或自然人以其在境外合法设立或制约的公司名义并购与其有关联关系的境内的公司，应报商务部审批。法规的越发严格使得中国企业想要在国内上市变得十分难以操作，几乎成为不可能的事情。而VIE形式不涉及股权并购，所以并不涉及《关于外国投资者并购境内企业的规定》中的并购事项，因此就绕开了证监会和商务部的监管。
直到2009年，中国秦发在香港通过VIE模式上市，使其扩展到重资产行业。秦发的总资产高达数十亿人民币，如此庞大的企业在香港上市，竟然避开了中国政府的所有监管和审批。其后还有熔盛重工、翔宇疏浚等重资产公司也仿效中国秦发采用 VIE 结构实现了在香港上市。由此可见，协议制约模式从一开始的单纯为了规避我国对外商的限制，到后来随着监管措施的出台而用于规避其对关联并购的限制，近些年来又部分发展为实现资产的境外转移。正是由于这样的变化，正在越发深刻的影响着中国的经济与资本安全。
二、协议制约模式下的法律风险
首先，在VIE结构下，境外上市主体与境内运营实体是通过合同进行连接的，一旦两方发生冲突，境内运营者可能会试图摆脱境外投资者的制约，投资方将面对颇为严重的信用风险，依据合同法第410条，“委托人或者受托人可以随时解除委托合同。因解除合同给对方造成损失的，除不可归责于该当事人的事由以外，应当赔偿损失。”所以境内的实际制约企业作为境内运营企业的名义股东，仍然可以随时解除委托合同，如果境内企业易主，那么新的控股股东也可以拒绝行使委托合同。例如2010年11月，土豆网创始人的妻子向法院提交诉状，要求对该创始人的所有股份进行诉讼保全，引发了业界关于离婚对于VIE结构影响的讨论，此次事件也推迟了土豆网的上市计划。与此同时，由于协议制约模式很大一部分存在价值在于规避法规，所以当事人一方违约的行为也因为其协议的特殊性而难以获得救济。根据合同法第五十二条的以合法形式掩盖非法目的规定，由于缺乏更进一步的解释，那么协议制约模式由于其敏感性以及对经济影响的关键性，很有可能被法院认定为无效。
其次从监管层面来说，其实政府并非对协议制约模式视而不见，比如2005年颁布的《关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理有关理由的通知》将VIE结构纳入外汇管理的范围。于2009年出台相关规定不允许外商通过VIE结构实际制约或者参与境内企业的网络游戏运营业务，2011年8月，商务部又颁布了《实施外国投资者并购境内企业安全审查制度的规定》，明确了境外投资者不得已协议制约方式规避并购安全审查。2014年7月，国家外汇管理局又颁布了《国家外汇管理局关于境内居民通过特殊目的公司境外融资及返程投资外汇管理有关理由的通知》，进一步规定了特殊目的公司的范围。从司法机关来讲，目前其还未对协议制约模式有一个明确规定，可以肯定是，司法机关对于VIE模式还是抱有一种比较谨慎的态度的，因为如果简单适用“合法形式掩盖非法目的”的话，整个VIE行业都会受到巨大冲击。但是从法院近期的判决来看，还是有一些VIE模式的案子被因此宣告无效，也就是说，尽管政策并不明朗，但采取这种方式的不确定性和风险是非常之巨大的。
三、协议制约模式的出路
鉴于中国目前有数目如此之多的企业都采用VIE模式海外上市，政府应该不会强制已经上市的公司重组为内资公司。因为这将对中国的经济和市场稳定带来巨大冲击，据此，笔者认为，中国政府可以借此机会更好的管理规制，并且尽量减少VIE模式的出现，同时规范市场，实现有效监管。首先，中小企业境外上市的初衷其实是为了融得更多资金，如果能够适度的开放境外投资者进入中国市场的范畴，使得我们的新兴的尚在成长中的企业能够得到应有的资金支持，以便其更好的发展，从而作用于中国经济的发展。监管者如果能稍微打开审批之门，降低审批成本，从而将企业从协议制约模式转到正常的股权制约模式上来，提高资本市场对于小微企业的容纳和支持程度，解决了国内融资难，上市难得理由，企业自然会放弃境外上市的方式。
其次，外资产业准入政策其本意是保证国家的经济安全，扶持本国产业的。但是我们注意到，很多SPV其实并非境外企业，而是境内企业因为注册地优惠的税收或者外资的优厚条件而在外注册的，其本身实际上也是中国人自己的企业。VIE模式不过是一个法律工具，以此打开了外商融资之大门，这一部分企业是否真的有必要进行行业准入？或者是只有国有企业通过VIE模式上市，才是真正的造成了国有资产流失的罪魁祸首？对于实际上可能并没有对国家经济安全造成隐患的行为，其规定是否应该明朗化？
四、结论
综上所述，中国企业采取协议制约模式上市的十年，正是中国经济飞速发展变革的十年，由于监管措施的不完善，资本市场的不成熟，使得我国自己的海外投资准入制度近乎一纸空文，数量相当大的一批企业通过协议制约模式在海外上市，让政府原本严禁或者限制外资禁入的行业也被外资占领甚至垄断，正在此时，各类VIE模式引发的案件也为司法界提出了新的理由，如何正确的运用法律，同时为之后的企业做一个正确的导向，仍是我们需要密切关注的理由。
参考文献
[1]《中国互联网外资制约调查报告》，中国B2B研究中心
[2]中华人民共和国合同法[Z]第410条
[3]中华人民共和国合同法[Z]第52条
[4]“VIE架构的未来焦点”何杰、李欣，《首席财务官》，2012年3月